Формалният резултат от септемврийската среща на Европейската централна банка е на практика предопределен: централната банка почти сигурно ще повиши лихвените проценти с 25 базисни пункта. Този базов, най-вероятен сценарий вече е заложен в настоящите цени. Затова цялото внимание на трейдърите при EUR/USD ще бъде насочено към формулировките в придружаващото изявление и към реториката на Кристин Лагард. Основният въпрос е дали повишението през септември ще бъде „превантивна“ стъпка или дали централната банка подготвя почвата за нов етап на затягане на паричната политика.

Настоящата фундаментална картина подкрепя по-мек, „dovish“ тип повишение на лихвите, въпреки че общата инфлация в еврозоната се е ускорила (августовският HICP се повиши до 3.3% от 2.9% през юли). Както винаги, дяволът е в детайлите. Компонентата „енергия“ скочи до 14.3% през август (от 10.3% през юли), докато инфлацията при услугите всъщност се забави от 3.3% до 3.0%. Core инфлацията — без енергия, храни, алкохол и тютюневи изделия — също леко се понижи от 2.5% до 2.4%. Това подсказва, че скорошният ръст на общия индекс се движи основно от енергията, докато подлежащият ценови натиск не показва сходен импулс.

Германия, най-голямата икономика в еврозоната, също не показва признаци на широкообхватно ускоряване на инфлацията. През август потребителските цени нараснаха с 2.9% на годишна база, а core инфлацията беше 2.4%. Да, енергийните цени в Германия скочиха с 10.5% на годишна база, но това потвърждава основната теза: първичният инфлационен импулс е концентриран в енергията.

В същото време икономиката на еврозоната изглежда сравнително устойчива. Според ревизираната оценка на Eurostat, БВП на региона е нараснал с 0.6% на тримесечна база и с 1.2% на годишна база през второто тримесечие. Заетостта се увеличи с 0.1% на тримесечна база, а безработицата през юли остана на относително ниско ниво от 6.4%, без промяна спрямо ревизирания показател за юни.

Скорошните PMI индекси също подкрепят еврото. Композитният PMI за еврозоната беше 52.0 през август, а PMI за услугите – 51.6 — и двата в територия на разширяване, отразявайки „здравословни тенденции“ в зоната на единната валута. Особено показателен е фактът, че производственият PMI на Германия се покачи до 54.3 — най-високото ниво от около 4.5 години. Слабото звено си остават услугите в Германия (49.7), но новите поръчки, възстановяването на външното търсене и подновеният наем на персонал също са се подобрили.

Важно е и че на европейския пазар на труда не се е оформила опасна спирала „заплати–цени“. Членът на Управителния съвет на ЕЦБ Olli Rehn наскоро отбеляза, че ръстът на заплатите и перспективите за него остават умерени и не се наблюдават ясни признаци за вторични инфлационни ефекти.

Между другото, последният tracker на ЕЦБ за колективното договаряне също сочи към нормализиране на динамиката на заплатите: базовата прогноза предвижда около 2.6% ръст на договорените възнаграждения до края на годината.

Всички тези фундаментални фактори подкрепят сценарий за „dovish hike“. С други думи, централната банка вероятно ще затегне паричната политика през септември, но ще го съпроводи с предпазливи коментари, които ще неутрализират голяма част от „hawkish“ ефекта.

Скорошните изказвания от ЕЦБ също подкрепят този сценарий. Членът на Изпълнителния борд Piero Cipollone многократно подчерта, че политиката „трябва да бъде добре калибрирана“, като предупреди, че повишенията на лихвите в отговор на енергиен шок „могат допълнително да натежат върху вече отслабения икономически растеж“. Той също така акцентира върху отсъствието на признаци за стагфлация. Неговият колега Rehn подчерта липсата на вторични инфлационни ефекти.

Основното послание на „dovish“ лагера е, че агресивните повишения на лихвените проценти при текущите условия само биха потиснали вътрешното търсене и биха задълбочили спада на реалния БВП, който вече е под натиск.

По мое мнение сценарият за „dovish hike“ е най-вероятен. Реализирането му би оказало натиск върху еврото (включително спрямо долара), тъй като септемврийското повишение вече е заложено в цените.

Въпреки това интригата остава. Основната пречка пред „dovish“ изход е факторът „петрол“, особено на фона на неотдавнашните събития в Близкия изток. Поредна ескалация в региона вече се отрази на петролния пазар: Brent се търгува над 100 долара, което повишава инфлационните рискове.

В този контекст решаваща ще бъде оценката на ЕЦБ за инфлационните последици от по-високите цени на петрола. Ако централната банка възприеме шока като временен и локализиран, „dovish“ сценарият става по-вероятен. Но ако ЕЦБ види риск високите цени на петрола да се пренесат в заплатите, услугите и инфлационните очаквания, реториката ѝ може да стане осезаемо по-строга.

Това е основният елемент на напрежение около септемврийската среща. Ако Christine Lagarde се фокусира върху отслабването на core инфлацията и липсата на вторични ефекти, еврото ще се изправи пред сериозен натиск. Ако обаче тя акцентира върху петролния шок, риска инфлацията да остане над 3% и необходимостта от допълнително затягане, еврото ще си върне предимството — както и купувачите на EUR/USD.

Като цяло клоня към първия сценарий. Въпреки това откриването на къси позиции по двойката сега е толкова рисковано, колкото и дългите, тъй като изходът от срещата остава несигурен.